本文来自：修炼投资的水晶球 作者：徐驰 姜楠宇
要点
一、疫情之下的越南股市复盘
越南前三轮疫情控制较好，股市牛市延续，第四轮Delta疫情，对我国的参考性相对较强。第一阶段（2021/4/27-2021/6/30）疫情控制依然较好，牛市延续，经济恢复。
第二阶段（2021/7-2021/9/30）可以类比我国当前阶段，严格的防疫政策无法压制确诊人数爆发，股市V型反弹，经济触底。政策和疫情主导此阶段指数走势。21年7月随着越南确诊人数激增，散户恐慌，2021/7/1-7/20胡志明指数下跌9.6%触底。7月20日多方发布政策提振市场信心：财政部长颁布市场交易新通知；财政部提供约24万亿越南盾支持方案，政府发布预防和遏制疫情决议，即防疫政策并未转向，但市场已经提前反映：7月20日起的反弹行情为大消费（食品饮料、医药、零售业）+疫后生产（交通、机械设备）+前期牛市主线（地产、公用事业、材料、多元金融）。9月随着文旅部、受损企业免税降费政策出台，放开管控的政策预期逐渐形成，疫后修复主线继续扩散（食品饮料、零售业、交通、可选消费）。
第三阶段（2021/10/1后）防疫政策转向，股市上涨，经济反弹。
二、对当前A股有何经验借鉴意义？中秋节送什么礼物
根据越南经验，可以得到几个规律性结论：1）影响市场的关键因素是疫情及政策。确诊人数大幅超预期时，市场回调幅度最大；政策支持恢复市场情绪，如7月20日股市触底反弹，不过市场真正的坚定上涨，还是要等到疫情出现实质性确诊人数改善，例如21年10月越南确诊人数下降，且疫情政策转向后，指数上涨。2）市场底早于经济底。3）不同阶段的行业表现：市场恐慌期，疫情相关的必选食品、医药、线上软件较稳健；触底反弹后回归牛市主线；疫后修复板块在防疫政策真正放松之前，已经率先反应。4）经济恢复：工业生产率先修复，线下消费需要一个季度左右修复。
当前我国经济环境、疫情阶段可以类比21年7-8月的越南，这一阶段股市的反弹逻辑为：在疫情最严峻的时候，不论后续政策如何改变，市场的预期均会更加乐观，从而带来股价的反弹，当前我国疫情防控政策更加精准，政策的边际变化对资本市场而言是从零到一的增量变化，带来信心和情绪的边际改善。
因此对于消费板块而言，我们认为四季度消费股或将呈现周期股博弈属性，不再以传统消费股投资逻辑（EPS增速预期或估值修复）为特征。中秋节送什么礼物虽然线下消费恢复慢于工业生产，消费板块明年业绩可能仍会受到影响，但是消费股的股价在Q4或会提前表现。建议关注两个既有长期方向，又明确受益疫情预期的品种：1）中药（中期政策大力推动）；2）供销社（产供销一体化不断强化下，中期利润率与收入均将显著改善）。
风险提示：越南股市散户占比较高受情绪影响较大，疫情防控政策超预期，疫情传播超预期，经济恢复不及预期，稳增长政策发力不及预期，基于跨国比较的局限性，相关数据资料仅供参考
正文
为什么复盘越南疫情及股市表现？
1）越南的体制和经济发展路径与我国十分相似。共产党是越南的唯一执政党，2007年加入WTO后，越南承接全球产业供应链转移，经济模式为出口导向型，与我国2001-2010年的发展模式类似；
2）越南前四轮疫情防控经历与我国相似，越南在前三波疫情下均是是防疫优等生，而2021年4月在Delta毒株的攻势下崩盘，21年10月防疫政策转向。而我国疫情坚持动态清零，确诊人数在在Omicron毒株冲击下有所反复；
3）越南疫后经济修复主要依靠政府公共投资+外商投资，可以类比我国的稳增长政策和基建发力。
一
疫情之下的越南股市复盘
1、前三轮疫情控制较好，股市牛市延续
前三轮疫情，在宏观经济增长、政策宽松、新增资金流入之下，越南2020年3月后经历持续牛市。中秋节送什么礼物行业表现来看，从疫情爆发-确诊拐点-经济恢复过程中，行业轮动规律大致为医药/必选消费/信息技术-可选消费/能源/材料-金融/材料/可选消费，有基本面支撑的可选消费反弹行情持续较久。
2、越南第四轮Delta疫情的参考性相对较强，我国目前可以类比第二阶段
（1）第一阶段（2021/4/27-2021/6/30）：疫情控制依然较好，牛市延续，经济恢复。2021年4月27日，越南出现首例Delta 变异病毒病例，仍沿用前三波疫情的防控措施，5-6月疫情控制较好。市场情绪没有受到太大影响，散户继续入市。股市信心仍在，散户资金拉动胡志明指数上涨，涨幅主要来自估值提升。
行业表现方面，房地产、银行、材料、机械设备有明显超额收益。疫情后的宽松政策包括低利率环境、延长还款期限等，使得银行净息差提升、拨备压力缓解，疫后复苏带动贷款需求高增。供应链转移下，出口和FDI增长，出口产品及设备受益，住宅和工业地产价格上涨，大宗商品价格上涨，利好材料及设备行业表现。
（2）第二阶段（2021/7-2021/9/30）可以类比我国当前阶段：严格的防疫政策无法压制确诊人数爆发，股市触底反弹，经济触底。中秋节送什么礼物
政策和疫情主导此阶段指数走势。7月随着确诊人数激增，散户恐慌，2021/7/1-7/20胡志明指数下跌9.6%触底。7月20日多方提振市场信心：财政部长颁布市场交易新通知；政府发布预防和遏制疫情决议；财政部提供约24万亿支持方案。
行业表现方面，7月在恐慌情绪下，疫情利好的零售业、软件及服务、科技硬件等相对抗跌，前期的牛市主线回调。7月20日多方公布政策提振市场信心，股市触底反弹，反弹行情为防疫相关（食品饮料、医药、零售业）+疫后修复（交通、机械设备）+牛市主线（地产、公用事业、材料、多元金融）。9月随着文旅部、受损企业免税降费政策出台，放开管控的政策预期逐渐形成，疫后修复主线扩散（食品饮料、零售业、交通、可选消费）。
亲亲八宝粥
此阶段经济仍在触底，市场底早于经济底。中秋节送什么礼物防疫措施不断收紧，三季度的工业、零售、出口、外商直接投资均受到影响。三季度越南GDP（不变价）同比-6.0%，关于越南实现全年6.5%经济增长目标的担忧开始出现。企业由于无法满足就地生产、就地用餐、就地住宿等防疫规定而被迫停产，7月工业生产指数-0.35%。总出口由7月17.4%下降到8月的-1.1%，其中纺织品、鞋类、木制品同比出口大幅下降；钢铁、机械设备韧性较强；电子及手机零部件仅负增长一个月。零售受损严重，7月零售额同比-28.0%。
第三阶段（2021/10/1后）防疫政策转向，股市上涨，经济反弹。
2021年10月1日胡志明市解封，10月11日第128号文宣布防疫政策由严格防控转变为与疫情共存。9月起新增确诊病例由9月3日14922例下降至万例左右，疫苗接种率上升，迫于经济和医疗资源压力，随后新增确诊病例继续呈下降趋势，10月19日新增确诊3034例，而后再度反弹超过8月峰值。
政府公共投资+外商投资为主要经济驱动力，中秋节送什么礼物政府发布了关于加快和提高 2021-2025 年中期公共投资计划制定质量的第 13/CT-TTg 号指令，政府公共投资+外商投资为主要拉动，生产、出口反弹，零售缓慢修复。越南2021年四季度GDP强劲增长5.22%（前值-6.02%）。工业生产和出口明显改善，10月PMI指数从40.2跃升至52.2。10月总出口同比增速2.25%转正，11月出口同比大幅增长20.6%，电子产品、机器设备为主要拉动。线下消费恢复较慢，10月商品零售总额同比降幅由月-31.2%收窄至-17.6%。到2022年2月转正1.1%。
2021/10/1后一个季度的股市行业表现：基建产业链有超额收益，10月公用事业、房地产、工业、能源涨幅居前。政府发布多个文件加快公共投资资金拨付，FDI继续投资越南制造业、电力、房地产项目，低利率环境叠加政府项目支持，地产行业和公用事业行业显著受益；政府发力基建，且中国钢铁限产叠加钢价上行，上游材料行业上涨。同时，经济恢复相关板块表现较好，如交通、食品饮料、零售业。
3、根据越南经验，得到的几个规律性结论
1）影响市场最主要的因素是疫情及政策。确诊人数首次大幅超预期时，市场回调幅度最大，如21年7月确诊人数激增下散户恐慌；政策支持恢复市场情绪，如7月20日股市触底反弹，不过市场真正的坚定上涨，还是要等到疫情出现实质性确诊人数改善，例如21年10月越南确诊人数下降，且疫情政策转向后，指数持续上涨。
2）市场底早于经济底。21年7月20日为市场底，当时确诊人数仍在上涨，且未出台疫情管控的放松政策，政府发布预防和遏制疫情决议，财政部长颁布市场交易新通知，财政部提供约24万亿越南盾支持方案政策出台后，市场预期先于实体经济修复。
3中秋节送什么礼物）不同阶段的行业表现：市场恐慌期，疫情相关的必选食品、医药、线上软件较稳健；触底反弹后回归牛市主线；疫后修复板块（食品饮料、交通、可选消费）在防疫政策真正放松之前，已经率先反应。
4）经济恢复：工业生产率先修复，线下消费需要一个季度左右修复。
二
对当前A股有何经验借鉴意义？
当前我国经济环境、疫情阶段可以类比21年7-8月的越南，当时越南经济仍未触底反弹，财政政策发力，疫情确诊人数仍在上升趋势中，防控政策未放松。我国目前生产及消费恢复仍在疫情影响下一波三折，且出口边际下行，10月PMI数据降至49.2%，疫情防控政策更加精准，基建托底经济增长。
而越南7月20日后股市反弹，主线为消费相关（食品饮料、医药、零售业）+疫后生产（交通、机械设备）+前期牛市主线（地产、公用事业、材料、多元金融）。这一阶段股市的反弹逻辑为：在疫情最严峻的时候，不论后续政策如何改变，市场的预期均会更加乐观，从而带来股价的反弹，当前我国疫情防控政策更加精准，政策的边际变化对资本市场而言是从零到一的增量变化，带来信心和情绪的边际改善。
因此对于消费板块而言，我们认为四季度消费股或将呈现周期股博弈属性，不再以传统消费股投资逻辑（EPS增速预期或估值修复）为特征。中秋节送什么礼物虽然线下消费恢复慢于工业生产，消费板块明年业绩可能仍会受到影响，但是消费股的股价在Q4或会提前表现。建议关注两个既有长期方向，又明确受益疫情预期的品种：1）中药（中期政策大力推动）；2）供销社（产供销一体化不断强化下，中期利润率与收入均将显著改善）。
风险提示：越南股市散户占比较高受情绪影响较大，疫情防控政策超预期，疫情传播超预期，经济恢复不及预期，稳增长政策发力不及预期，基于跨国比较的局限性，相关数据资料仅供参考